全面注册制亟待厘清的几个认识误区

作者 | 聂方红

近日，管理层明确表示，经过科创板、创业板两个板块的试点，全市场推进注册制的条件逐步具备，会选择适当时机全面推进注册制改革，这就意味着资本市场全面注册制离我们越来越近了。对注册制，投资者经历了过去的担忧到试点时的接受和现在乐观地把全面注册制视为中国股市走出徘徊、走向牛市的变化过程。然而，无论怎么认识看待注册制，它虽然是资本市场法治化进程中的一项基础制度建设，但不能也不应该给它附加过多的作用，更不要把它当做包医资本市场百病的灵丹妙药。因此，在全面注册制改革推进过程中一定要有正确的认识。

不要把注册制当作全面牛市行情的发动机。长期以来，资本市场有一个误导性的观点，就是把新股发行核准制当做万恶之源，当做我们股市长不大、上市公司质量不佳特别是没有长久牛市的“病根”，似乎只要改革核准制为注册制，股市就什么问题都解决了，就会出现一个全面牛市、长久牛市。这完全是一厢情愿的想当然。

首先，注册制本身没有利好利空性质，它影响的主要是新股发行方式。当然，注册制的低门槛与包容性使得股票注册上市更方便快捷，可能加快新股的发行，增加股票供给，对市场行情上行带来压力。但如果发行上市的都是好公司、有前途的公司、新兴产业龙头公司，很可能又会受到投资者的追捧，进而带来股市的繁荣。

其次，世界绝大多数国家的股市都是注册制，也没有看到哪一家股市只涨不跌或者只跌不涨，显然影响股市牛熊的主要原因不在新股发行，而在宏观经济、流动性、上市公司业绩和投资者的风险偏好等。

再次，从我们科创板、创业板的试点来看，注册制暂时也没有完全解决炒新、炒小、炒差问题，也没有完全解决“三高”发行问题，更没有带来两个板块的牛市或熊市。

最后，即便是注册制实施时出现走熊或走牛，也主要与当时的大盘指数所处的点位相关，如果大盘处在低位，注册制很可能催生牛市；如果大盘在高位，注册制很可能被当成利空，让市场承压。显然，注册制是资本市场制度建设的长远利好，但不会是市场全面走牛的直接动力。

不要把注册制当作上市公司质量的背书者。管理层在“提高上市公司质量的意见”中把全面推进注册制当做一个重要举措，有些投资者就误认为实行注册制后上市的公司质量就没问题，实际情况可能并不如此。

先从注册制的初衷来看，它是想通过强化信息披露这个核心来把上市公司的好坏交给市场、交给投资者去判断，注册审核机构不会对上市公司质量进行背书。一般情况下，普通投资者仅凭招股说明书的信息很难对一家公司的技术水准、行业地位、市场情况、内部治理、发展趋势进行科学判断，更多时候是随大流，这就不排除很多情况下被公司概念、招股说明书的表面描述、承销商的推销、机构的诱导所吸引，而忽视真正制约企业长远发展的信息。

再从注册申请到发行的流程来看，交易所把关的审核机构、上市委员会依然由不同层面的专家进行，很多就是过去核准制下的审核专家，人还是那些人，事还是那个事。

还有就是买的没有卖的精，任何一家拟申请注册上市的公司都会千方百计把自己打扮得漂亮些，把自己的优点说得更充分一些，把自己的缺陷掩盖得更合理一些，这样你如果不是该行业里面的行家里手，就很难对一家公司的质地、走向有个准确科学的判断。

另外，经济形势、行业走向、技术趋势是可能随时发生变化，有些甚至一个偶然事件带来根本性颠覆，这也就为一些企业上市后出现变脸提供了说辞。所以对注册上市的企业也不能盲目相信，而同样需要用心研判、用心观察。

不要认为注册制实施后，市场优胜劣汰就马上发生。要提高资本市场的运行水平与质量，有进有出、优胜劣汰是关键。这些年A股市场最受诟病的问题就是只进不出、上市容易、退市难，开市三十年，退市不到一百家，资本市场应有的资源配置功能得不到真正发挥。这个时候，大家对注册制最大的期待就是能够让资本市场回归本源，体现出优胜劣汰来。现在，我们的注册制推进很快，退市机制还在摸索之中，有些方面还很不完善。

上周末，聚灿光电一则股东股份减持计划引发了市场的热议，部分股东的“清仓式减持”带来了股价的大跌，让二级市场投资者损失惨重，进而再次敲响了注册制下投资者利益保护的警钟。这个现象显示出，在全面推行注册制的同时，需要综合施策，加快一系列配套制度建设、机制建设、法律建设和监管改革，堵塞寻租漏洞，系统解决深层次矛盾和问题，这样才能真正打造出一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场来。

（本文已刊发于10月24日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场。）

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