中航科工：营收净利均实现正增长 关注收购中航直升机股权及洪都航空资产臵换落地

机构：安信证券

评级：买入

目标价：5.50 元

■事件： 3 月 20 日，公司公布2018 年度报告，实现收入(351.53 亿元，同比增长 7.84%)，归母净利(12.88 亿元，同比增长 5.40%)。

■点评： 营收净利均实现正增长，净利增速小于营收增速原因主要是毛利率较上年同期下降 0.72 个百分点。分部业绩看，航空整机、航空零部件、 航空工程服务分别实现营收 110.11 亿、185.46 亿、55.96 亿，同比分别增长 5.82%、9.22%、7.37%，主要原因为中直股份直升机销量增加、中航光电加强新市场开拓和新产品推广，订单保持平稳快速增长、航空咨询设计收入增长。毛利率下降则主要受航空整机及航空零部件业务毛利率下降导致，其中：航空整机业务毛利率10.04%，较上年同期下降 1.07 个百分点，主要原因是部分直升机产品毛利率有所下降(中直股份毛利率下滑 1.41 pct、洪都航空毛利率下滑 2.72 pct)；航空零部件业务毛利率 31.13%，较上年同期下降 1.05 个百分点，主要原因是产品受市场影响销售价格下降及产品结构变化，使得毛利率有所降低(中航光电毛利率下滑 2.48 pct、中航电子毛利率下滑 2.58 pct)； 航空工程服务业务毛利率 16.03%，与上年同期基本持平。

公司经营性现金流较往年差，应收账款增加较多或主要受下游占款所致。公司经营性净现金流 5.08 亿元，同比减少 68.01%，主要是应收账款及应收票据较上年增加 37.32 亿(中直股份同比增加 24.69%，中航电子同比增加 16.66%，中航光电同比增加 25.5%)。投资活动净现金 14.93 亿元，较上年同期减少净流出人民币3.50 亿元，主要是部分附属公司购臵固定资产同比减少，减少了三个月以上定期存款。融资活动现金流 20.38 亿元，同比减少 16.58%，主要因为公司完成股份配售、 中航光电成功发行可转债。

持续发力打造中国航空高科技军民通用产品及服务旗舰公司，平台有望做强做优做大。公司 2018 年实现了 H 股全流通，股东权益对等有利于公司利用资本市场开展融资并购等支持航空主业发展；配股募集资金约13.67亿港币 (其中空客集团参与由原持股4.61%增持至5.00%)， 用于投资航空产品业务、航空科研院所产业化项目及航空产业军民融合基金。 2018 启动并有望在 2019 年完成中航直升机 100%股权的收购， 届时持股中直股份的比例将由 34.77%%进一步提升至 59.67%；同时， 洪都航空与洪都集团签署意向协议，拟将部分零部件制造业务及资产与洪都集团相关防务产品业务及资产进行臵换，将大大提升洪都航空的盈利能力。

关注母公司航空工业集团作为首家军工集团入选国有资本投资公司试点，航空工业有望争取到更多自主权和支持政策，对中航科工有积极作用。航空工业副总经理在中国航空报文章中提到，此次国有资本投资公司试点一定会给比以往更多的政策，试点不是狭义的为推进资本运作而进行的改革，是全面的、深化的改革。以实现高质量发展为目标，航空工业将在“组织架构、运营模式、经营机制”等方面进行改革。我们认为：航空工业集团是首家入选试点的军工企业集团，在目前军工行业内还没有可参考借鉴的改革方案，预计国资委为充分考虑首家的示范作用，可给予更多的授权放权，在混改、股权激励、员工持股、资产证券化等方面给予航空工业集团更多自主权。公司作为航空工业航空高科技军民融合产品及服务的产业发展平台、境内外资源整合平台和资本运营平台，有望开展更多运作空间。

■投资建议：公司是我国唯一的航空高科技海外上市平台，旗下拥有中直股份(34.77%，收购中航直升机完成后持股 59.67%)、洪都航空 (43.77%)、中航光电(41.39%)、中航电子(43.22%)四家 A 股上市公司及天津航空机电、中航规划等附属公司，拥有航空产业链上中下游各项业务，业务板块均核心受益我国航空装备的换装列装加速；同时作为航空工业集团的三大旗舰平台的战略定位不断加强，平台有望做强做优做大，具备投资价值。我们预计公司 2019-2020 年的净利润分别为 14.37、18.04 亿元，EPS 分别为0.23、0.29 元，对应 PE 值 20、15 倍，维持“买入-A”评级，6 个月目标价 5.50 元。

■风险提示：武器装备列装不及预期、通航机场建设不达预期、新能源与 5G通信业务拓展不达预期。

（文章来源：安信证券）